2011年10月13日
ひも付き社債のご懸念に関する説明文
以下の文章は、「ひも付き社債」に対するコメントを下さった、
http://shasai.seesaa.net/article/229920068.html
のご懸念に対するご説明の文章です。
UBI株式会社の「ひも付き社債」について取り上げていただきありがとうございます。
当社は、銀行から融資を受けて事業を展開してきましたが、4年前から個人や法人の投資家に社債を発行してきました。http://www.ub-i.co.jp/company/ir_info.htmlにありますように、社債の発行回数は、2011年9月末時点で、第95回を数えています（うち39回分は償還済みです）。
以下、いただいたご指摘に都度、コメントさせていただく形で、説明をさせていただきます。
★（引用）公開されている決算が本物だという前提で言えば、UBIは総資産額30億円、売上高15億円程度の不動産業者であり、
（瀧本）http://www.ub-i.co.jp/company/ir_info.htmlに公開している決算書は、当社の会計監査人である京都監査法人の監査を経たものを要約したものです。京都監査法人には、4年間、会社法監査をお願いしました。毎年、無限定適正意見をいただいています。なお、当社は今期から、会計監査人を京都監査法人から、新日本監査法人に変更しました。その理由は、4年間に渡って京都からご足労いただいていた京都監査法人に代わり、当社本店から歩いて数分の新日本監査法人に会計監査人を担当していただくことが合理的であるというものです（京都監査法人とお付き合いを始めた当初、当社の本店は大阪にありました）。
当社は、不動産投資をメインに、事業展開をしています。所持している許認可関係は、宅地建物取引業・不動産特定共同事業・第二種金融商品取引業です。なお当社は、貸金業・建設業・製造業など複数の子会社の親会社でもあります。最近では、香港やモンゴルにも法人を設立して、子会社としています。
★（引用）過去には銀行がRCCに貸出金を譲渡したこともあるようです。その後RCCとは平成17年に和解しているようですが、和解したということとRCCの債権がなくなったということは別なわけでｗｗｗ おそらく社債を発行しているのはそういう過去の経緯から、銀行からの借入による資金調達が困難であるためと思われます。
（瀧本）当社の債務が（銀行から見れば債権が）、RCC（整理回収機構）に譲渡されたという事実は過去にありません。銀行からの借り入れも困難ではなく、社債を始める前は、銀行から多額の融資を受けていました。取引銀行は三井住友銀行（天満橋支店）、みずほ銀行（虎ノ門支店）、三菱東京UFJ銀行（上野中央支店）、りそな銀行（大阪営業部）などその他多数の銀行、ノンバンクとの取引を現在もいただいております。
現在は、意図的にに銀行から借入をしなくなって来ています。理由には様々なものがありますが、一番大きな理由は、銀行からの融資金は、原則として毎月元本返済が発生するのに対し、社債は償還日に元本一括返済をさせていただけることです。これにより、当社の利益は減りますが（社債利息の方が銀行利息よりも高いため）、キャッシュフローは良化します（元本返済がないため）。当社は不動産の購入・売却取引が多く、売却代金が入金されたら一括で返済をする社債の方が取引実態とキャッシュフローが一致することから、元本の約定返済がある銀行借入よりも社債での調達を優先しております。
次に、債権がRCCに譲渡されたという事実は、当社にはありませんが、当社が分離独立した元の会社にそうした事実がありますので、ご説明させていただきたいと思います。
当社は、関西ホームという会社から分離独立しました。1991年に当社は設立され、関西ホーム管理センターという商号でスタートいたしました。その後、管理事業から事業を拡大するのを機に、アーバンベネフィットと商号を変更し、さらに東京に本店を移したことを機に、UBIと商号を変更いたしました。
関西ホームは、当社取締役会長の木村が1985年に創業した会社です。この会社は、京阪地区で、関西ホームという屋号で不動産賃貸仲介事業を展開する傍ら、銀行からの融資を受けて、230億円ほど不動産投資をしたところでバブルが崩壊しました。
銀行は不動産を担保に、関西ホームに貸出しをしていました。不動産の時価が下落し、不動産を処分しても、関西ホームは債務を完済できない状態でした。債権者は、メガバンクを含めて10行（社）ほどありましたが、このうちの7つの金融機関が破綻しました。債権者である金融機関も経営が行き詰まってしまったのです。破綻した金融機関を中心に、関西ホームの債務（銀行から見れば債権）は、RCCに譲渡されました。
このとき、木村は51歳。いろいろ悩んだ末に、この債務と正面から対峙することを決意します。RCCに送られた債務を、不動産を任意売却で売って得た資金で返済したり、競売にかけられて返済したりしました。無担保化された債務も、木村が運営していた他の会社からの収益金も含めて返済していきました。バブルが崩壊してから返済を続け、15年ほど経ったところで、残った債務につきRCCが免除してくれました。このとき、免除証書をいただいております。
従業員を守るため、関西ホームは暖簾分けされました。現在でも、そのとき暖簾分けされた社員（現在は経営者）と木村は親交があります。
こうした経緯があります。まとめますと、①当社の債務がRCCに譲渡された事実はありません。②当社のいわば出身母体である、関西ホームの債務がRCCに譲渡されたことがあります。③そして、関西ホームの債務は、長年にわたる返済を経て、RCCによって残額が免除されました。④当社は法律的には関西ホームの債務とは無関係ですので、銀行からの融資も受けて来ましたが、4年前からは社債という直接金融による調達のほうがキャッシュフロー面でメリットがあるため、直接金融を拡大しています。
★（引用）経営陣も怪しさプンプンで、中小企業の事業再生と称して自分の経験を売り込んでいるようです。下手をすれば整理屋とも言われかねません。こういう類の人物に資金を提供するのはshasaiwatchは推奨しませんが、とりあえず現在のところ、ひも付き社債は順調に償還されている様子。少人数私募債の形式でごく限られた範囲から資金を集めて不動産を購入し、売れたら返すというやり方のようです。
（瀧本）たぶん、ホームページを見ただけでは、私たちは怪しさプンプンだと思います（笑）。
中小企業の事業再生と称して、自分達の経験を売り込んでいるつもりはありませんでしたが、そういう見方も出来ると思います。
当社は整理屋ではなく、企業を再生する局面で、企業が保有する不動産を当社が購入することで、再生企業が事業継続に必要な資金をねん出することを目的として不動産購入を行っています。一旦当社で取得した不動産についても、企業が再生した場合は、新会社で買い戻しをしていただくことが可能です（このビジネスモデルは、大阪市の外郭団体である産業創造館が主催する「ビジネスプラン鑑定団」で、最優秀賞をいただきました）。
ひも付き社債は順調に償還されています。やり方については、ご指摘の通り、少人数私募債の形式で行っています。
★（引用）ひも付き社債について、指摘したいリスクがあります。ひも付きと称していますが、実際に担保設定を行うかどうかについては言及を避けている点です。借り手側の都合はいいのでしょうが、貸し手側である我々の側からするといざ倒産となった際、資産に担保設定がなされていなければ無担保債権者扱いとなります。
（瀧本）ひも付き社債は、実際に担保設定を行っていますが、その手続きが一般の方には分かりにくいため、言及をしてきませんでした。ご指摘のように、言及を避けていると見られるのであれば当社にとってマイナスなので、ここで担保設定の仕方をご紹介します。
またここで、なぜ「担保付社債」ではなく、「ひも付き社債」と呼んでいるかについても説明させていただきます。
本当は「担保付社債」と言いたい所なのですが、担保付社債信託法という法律があります。その第二条に、「社債に担保を付そうとする場合には、担保の目的である財産を有する者と信託会社との間の信託契約（以下単に「信託契約」という。）に従わなければならない。この場合において、担保の目的である財産を有する者が社債を発行しようとする会社又は発行した会社（以下「発行会社」と総称する。）以外の者であるときは、信託契約は、発行会社の同意がなければ、その効力を生じない。」とあります。
これを普通に読めば、社債に担保を付す場合には、信託会社と信託契約を結ばなければならないとも読めます。
当社が発行する社債は一回につき大きくても数億円ですから、信託契約を結んで、コストをかけていては、コスト倒れになってしまいます。この問題をクリアーするために、金融庁と法務省に問い合わせ、当社の事情を説明したところ、「この法律は信託会社を規制するものだから・・・」というニュアンスの回答を得ました。そこで、当社の顧問弁護士に意見書を書いてもらい、私募債については、信託会社に信託しなくても法律違反ではないという見解をいただきました。
ただし、行政に反抗する意志はそもそもありませんから、「担保付社債」とは呼ばずに、「ひも付き社債」と命名しました。
そして、被担保債権を特定の社債として、根抵当権の登記を実行しました。登記は問題なく行われました。が、ここで一つ小さな問題が発生しました。社債を購入してくださる投資家の名前と住所が登記簿に表示されることを、投資家が敬遠されるのです。
そこで、住宅ローンで行われる際のスキームに似た、担保の手法を用いて登記をすることにしました。
つまり、社債の債務者であるUBIと、別に作った保証会社との間で、保証委託契約を結びます。保証会社は、UBIが所有する不動産（ひも付き社債の対象物）に保証委託契約に基づく求償債権を被担保債権として、根抵当権を設定します。保証会社は、投資家に対し、担保物を換価できた範囲内において保証しています。
このように、担保設定はしていますので、UBIが破産等の法的な手続きをしたとしても、社債権者は保証会社を通じて競売や任意売却などで担保対象不動産を換価し、その範囲内において自らの社債投資額を回収することが出来ます。
★（引用）ましてや経営陣が私的整理の過去を吹聴するような人物なのであれば、会社法の穴をついて資産を隠匿し、貸し手に大損害を与えて平気な顔をしかねません（実際、そういう法の抜け穴は存在し、問題となっています）。
（瀧本）当社は債権債務の法律面をかなり勉強しています。そしてその知識は、万が一のときにでも、如何にしたら社債を購入してくださる方々を害することなく、守れるかという観点で活用させていただいております。
このひも付き社債は、私（瀧本）が私の母親に3,000万円、社債を購入してもらうに際して考えたものです。私は、UBIの役員ではありますが、メジャーの株主ではありません。私が役員を解任されたり、事故や病気で万が一のことがあっても、法律的に母親の社債が守られるカタチを研究してこのように保全策をとらせていただいております。
もちろん、UBIの考え方は誠実なので、私がいなくなったとしても母親の債権は守られますが。
もちろん、リスクもあります。社債に投資してくださった投資家が損失を蒙るケースとしては、
① UBIが倒産し、且つ
② 担保目的物を換価しても社債として投資した金額の全額を回収できない
場合は、損失を蒙ります。
通常、他社で発行される社債は無担保であることが多く、UBIのような小さな会社が信用をいただくには、このくらいの手続きが必要であろうという観点から、ひも付き社債のスキームを構築しています。
特に、社債の発行金額には十分に注意しています。通常、銀行が融資をする場合、不動産担保の価値に対して掛け目をみて融資しますが、当社の社債発行金額は、銀行が掛け目を見て融資するであろう金額以下の金額になるように、一つ一つの社債の募集金額を抑えています。これによって、UBIが倒産したとしても、投資家の投下資金の回収には問題がないであろうと考えています（もちろん大震災で地盤沈下したり、地割れした場合にはその限りではありませんが）。
また、前述のように、当社の出身母体は関西ホームであり、関西ホームはバブルの崩壊を受けて資金に行き詰りました。RCCと正面から対峙せず、無担保債権を飛ばすこともできましたが、そんなことはせず、約15年に渡って、債務を返済してきた結果、免除証書をいただけたという経緯があります（関西ホームとUBIは法的には別の会社ですが、木村という人物は共通の役員です。その意味で、関西ホームの誠実な態度と、UBIの理念の一つに掲げる「誠実であれ」は、共通する部分であるという意味で、上記の文章を書いています）。
「貸し手に大損害を与えて平気な顔をする」ことは、私共が最も嫌う行為であり、こうしたことがあってはならないと考えています。
「経営陣が私的整理の過去を吹聴するような」風に見えたかもしれません。関西ホームとしての私的整理の経験が、中小企業経営者の問題解決のヒントになったり、実際の再生局面で活かせるのではないかと考えて、中小企業向けのエールとして記載している面もありました。最近では、再生局面での投資の割合が減ってきているので、そろそろ衣替えする季節かもしれません。
★（引用）そういうわけで、あえて投資をお勧めすることはしません。しかし、スキームを見る限り詐欺とは言えませんし、銀行からの資金調達の方法が断たれた企業がこうしたオルタナティブな方法で資金調達をするのは否定はしません。ひょっとすると今後、新たな金融の地平を拓いてくれるかもしれません。要注目企業と言えるでしょう。
（瀧本）愛情あるお言葉、ありがとうございます。まさに、新たな金融の地平を拓いていきたいと思っています。そのような観点からも、maneo社を本年の4月に子会社化いたしました。
将来的には、maneo社には中小企業にとってのデット市場としての公器となってもらいたいと考え、現在応援しております。エクイティ市場が振るわない中、上場中小企業のキャピタルコストは高いものになっています。こうした状況の中、maneo社の取り組みは大変意義があるのではないかと考えています。
★（引用）ところで、maneoでこのUBIが関与するファンドが募集されています。こっちは3年で金利は8%だとか。案件の内容を見たところ、温浴施設（スーパー銭湯か何か？）を購入した企業に対し UBIの子会社が貸し付けを行い、そのバックファイナンスをmaneoが出すというものです。バックファイナンスで8%ということは、本業の収益率が相当ないと経営は成り立ちません。UBI本体の連帯保証や不動産担保があるにしても、果たしてどうなることやら。UBIファイナンスをすっ飛ばして直接その購入企業に融資すればいいのに。
（瀧本）私は、UBIの取締役であり、貸金業者である子会社UBIfinanceの代表取締役です。9月に、この温浴施設を担保に、3億3,000万円ほど、融資を実行しました。金利の支払いも、元本返済もあります。どちらにも堪えられる事業であると判断して、融資を実行させていただきました。
具体的には、融資先企業は毎月5億円の現金収入があるの対して、元利金の返済金額は毎月1,000万円程度につき、十分返済余力があると判断して融資いたしました。
もちろん、温浴施設の事業が傾くこともあり得ますので、融資の回収が滞った場合は、担保物を換価することで、資金を回収しようと考えています。
UBIfinanceは設立後の年数も浅く、自己資本額は3億円弱ですので、3年に渡る運用では、心許無く思われる投資家の方もあるかと思い、UBIの保証を入れるカタチとしています。
「UBIファイナンスをすっ飛ばして直接その購入企業に融資すればいいのに」の点につきまして説明させていただきます。本来は、maneoから直接、その購入企業に融資がしたいのですが、maneoの場合、募集期間が必要で、3.3億円という金額は、資金が必要な時期に間に合わないと判断し、UBIfinance社が一旦全額引き受け、その後にmaneoで時間をかけて調達させていただくという方法を取っています。
★（引用）また、不動産担保も不透明です。UBIファイナンスが債権者、購入企業を債務者とする根抵当権を債権質として担保設定するというものですが、根抵当権に質権設定するというのが異例な処理です。UBIファイナンスをすっ飛ばせば根抵当権設定で済む話なのに。メリットはよく見えますが、デメリットやリスクがよく見えない案件で、 shasaiwatch好みの案件じゃないです。
（瀧本）UBIfinanceが持つ根抵当権を担保にする場合、その方法として、
① 転根抵当権を設定する
② 根抵当権の債権質入を行う
の二つがあろうかと思います。
根抵当権に転根抵当権が設定されることはよくありますが、当社およびmaneoは転根抵当権の性質をよく調べたうえで投資家の皆様にとって、より保全が効く、根抵当権の債権質入れという方法を選択しました。
根抵当権では、元本確定前は被担保債権に対する付従性・随伴性が否定され、その実行のときに被担保債権が確定することになります。これは、根抵当権に転根抵当権を設定しても、転根抵当権を実行して回収する際に根抵当権の被担保債権が無くなっていれば、転根抵当権者は、何も回収できない、ということを意味します。
具体的に言うと、UBIfinanceがデフォルトしたために、転根抵当権者であるmaneoが担保権を実行しようとしたときに、UBIfinanceが温浴施設所有者（債務者）に対する債権を持っていなければ（すでにUBIfinanceが貸し金債権を回収してしまっていれば）、maneoはその担保権を実行しても何も回収できないということになります。
つまり、転根抵当権者が回収できる額は、実行時において根抵当権者と債務者との間で発生している債権の範囲ということになるわけです。これでは、投資家に対して、しっかりした担保権だとは言えません。
根抵当権の債権質入れでは、当該根抵当権によって保全される債権を登記上公示することができます。また、併せて債権質の対抗要件（確定日付のある債務者の承諾）も備えることで、転根抵当権におけるリスクを排除し、より保全が効く設計にしています。
このあたりは、法律家のアドバイスを受けています。
★（引用）スーパー銭湯はソープランドと同様、物価統制令を受けない施設ということでソープ扱いされ、金融機関からの融資が受けにくいという話を聞いたことがあります。そういう意味でこういうオルタナティブ金融には頑張ってほしいのですが・・・。金融危機が始まっておいしい社債がバンバン出てくるというのに、わざわざ突っ込む案件でもないかなと思います。
（瀧本）UBIfinanceの担保物では、金融機関からの融資が受けにくいという話はありませんが、債務者はUBIfinanceを選択してくれています。その理由は、UBIfinanceが①債務者の状況をよく理解して、②迅速な融資決定を行っているからだと自負しています。
★（引用）なんだかんだ言いましたが、UBIはオルタナティブ投資の中では詐欺っぽくない会社なので頑張ってほしいです。
（瀧本）ありがとうございます。これからも、誠実に事業を行ってまいります。ご質問などありましたら、何なりとお願いします。今後とも、よろしくお願い致します。
UBI株式会社 取締役副社長
UBIfinance株式会社 代表取締役
瀧本憲治